如果明天巴西、印度、印尼或其他新兴市场国家遭受冲击，投资者将会如何反应？是在交易量激增的情况下，实现资产价值的平稳调整？还是市场会随着流动性蒸发而陷入停滞？
这并非是学术问题。今年早些时候，投资者开始猜测美国将会"逐渐削减"量化宽松规模，这种猜测已然引发部分新兴市场资产价值的大幅动荡，比如印度或巴西股市。此后那些市场收复了失地。由于大多数经济学家仍然相信，美国近期不会削减量化宽松规模，投资者预计市场仍将持续上涨。但在幕后，正如国际货币基金组织(IMF)10月会议私下辩论表明的那样，一些政策制定者和基金经理日益感到不安。
政策制定者们承认，如今新兴市场面临的真正问题，不仅仅在于巴西等国改革步伐放缓，或者自2008年危机以来的增长率令人失望。也不仅仅在于投机性资本大量流入某些新兴市场国家，而当这些资本流出时，可能对这些国家的经济构成冲击。
虚幻的流动性
通常被忽视的第三个问题，是那些资本流入营造出的市场生态系统。近几年资金大量涌入新兴市场，营造出一幅流动性泛滥的图景。但一些政策制定者担心，这幅图景可能极不真实，因为2013年金融体系几乎不为人注意的一个讽刺之处在于，新兴市场目前拥有的缓冲能力可能不如（而不是强于）2008年之前。这或许解释了今夏新兴市场资产的波动如此剧烈的原因。
正如英国央行(BoE)行长马克•卡尼(Mark Carney)不久前在演讲中说的那样，关键问题是谁是使市场遭遇危机的推手？2007年之前，投资银行业的扩张非常惊人，交易商们持有大量的新兴市场资产。但根据央行的估计，自2008年以来，由于美国出台了"沃克尔规则"(Volcker rule)，上述新兴市场资产持有量缩减了逾70%。"沃克尔规则"限制自营交易，并提高了对银行持有风险资产的资本要求。
这削弱了交易商向某些资产类别提供交易流动性的能力。以新兴市场债务为例。摩根大通(JPMorgan)估计，自2008年以来，投资者大肆买入了价值逾3150亿美元的证券。但该行也估计，目前交易商仅持有已发行股票的0.5%，还不够一天的交易量。这意味着如果爆发危机，它们不可能提供多少交易"缓冲"。让问题更严重的是，目前新兴市场流动性分布已经极不均匀，交易绝大多数集中发生在墨西哥和韩国等少数几个市场。
寻找其他解决方案
那么有什么解决办法？某些银行家说，一个办法将是终止2008年以后的部分金融改革，比如说针对银行交易业务的改革。然而，鉴于监管机构希望降低银行的风险，这种办法似乎根本不可能被采用。因此，政策制定者现在正在探索其他思路。例如，在今年10月的IMF会议上，IMF总裁克里斯蒂娜•拉加德(Christine Lagarde)呼吁新兴市场国家加快改革，以便让本国资本市场更加成熟。在上周，卡尼提出了一个更激进的观点：各国央行应该出台新措施，改革银行使用担保品的方式，从而确保能够在危机中保持足够的流动性。
不过，尽管卡尼的干预表明这个问题引起广泛的担忧——新兴市场资产和其他许多证券产品都不例外——但他的政策构想仍未成熟。这些构想和IMF的呼吁都不会很快解决问题。因此，目前唯一可行的答案是第四种"解决方案"：基金经理们自己应当开始更关注潜在的流动性问题，以及相应地为一个没有任何最后做市商的世界里的资产定价。
有迹象表明这种情况正在变为现实。今年秋季，部分基金经理不再盲目地热衷于将"金砖国家"(Brics)作为单一资产类别；相反，他们正在回避"BIITS"（巴西、印度、印尼、土耳其和南非），转而关注那些结构性挑战更少、市场流动性看起来更充足的市场。但历史表明，投资者往往会很快忘记流动性风险，尤其是在如此多宽松资金到处泛滥之际。换言之，即便美联储(Fed)现在推迟"削减"量化宽松规模，投资者也不应忘记今夏的市场动荡。它从很多层面上来说都是一种强有力的警告。
译者/邹策
没有评论:
发表评论